El escritor es un ex estratega jefe de inversiones de Bridgewater Associates.

Si bien la moderación de la inflación y las expectativas de tasas de interés más benignas han ayudado a impulsar los mercados este año, existe un riesgo más estructural que sigue siendo subestimado: el declive demográfico.

Los formuladores de políticas se han centrado recientemente en los desafíos derivados del envejecimiento de la población junto con una fuerza laboral cada vez más reducida. Pero hasta ahora, sus respuestas son lamentablemente inadecuadas para evitar tasas de inflación más altas y exenciones fiscales más duras en los próximos años. Esto, a su vez, sugiere una mayor probabilidad de tasas de interés más altas, así como una mayor incertidumbre política que pesa sobre el gasto y la inversión, los cuales son un lastre para los activos cíclicos, incluidas las acciones.

La demografía a menudo se encoge de hombros: se mueve demasiado lento, demasiado lejos. Entonces, ¿por qué la política está en el centro de atención ahora? Como muchas fuerzas económicas de hoy, se trata de la pandemia. La participación de personas mayores de 55 años cayó drásticamente durante el Covid-19, estabilizándose ahora en los EE. UU. en torno a mínimos de 15 años por debajo del 39 por ciento. Este recorte mayor de lo esperado en la oferta laboral ayudó a impulsar los salarios a máximos de varias décadas y dejó a muchas empresas luchando por cumplir con los objetivos de producción.

El aumento de la inflación también ha puesto a los gobiernos bajo presión política y los bancos centrales han tenido que seguir el ciclo de ajuste más rápido en décadas para llevar la inflación a los objetivos, lo que ralentiza el crecimiento. Esto ha dejado a las empresas enfrentando demandas salariales más altas incluso cuando la economía se desacelera.

Si bien los formuladores de políticas han tomado nota, es poco probable que las medidas tomadas hasta ahora mitiguen materialmente el descontento de los votantes a corto plazo o los riesgos económicos a largo plazo. En Francia, las protestas por un impulso para aumentar la edad de jubilación de 62 a 64 años son evidencia de cuán políticamente polémico es abordar los desafíos demográficos.

Solo Canadá, entre las economías más grandes, parece dispuesto a hacer todo lo posible para satisfacer las necesidades laborales, elevando drásticamente los objetivos de inmigración y apuntando a medio millón de nuevos inmigrantes para 2025. La inmigración ahora representa casi todo el crecimiento en el empleo de fuerza en el país. y el 75 por ciento del total. crecimiento de la población.

Sin una inmigración significativamente mayor, más niños, más horas de trabajo y vidas, y/o más tecnología para aumentar la productividad, nos enfrentamos a una combinación de menor producción laboral combinada con una mayor cantidad de dependientes. El grado del desafío demográfico puede debatirse, pero el riesgo de inflación y de política fiscal a más largo plazo no se descarta lo suficiente.

Incluso sin la participación sindical observada en la década de 1970, las tendencias de la oferta laboral darán a los trabajadores más poder de negociación en los próximos años, lo que debería proporcionar un apoyo sostenido a los salarios. Además, sin un aumento compensatorio en la productividad, una fuerza laboral más pequeña sugiere que la producción tendrá dificultades para mantenerse al día con el consumo de la población en general, una dinámica inflacionaria adicional. Compare esa imagen con las señales para el comercio de valores del Tesoro de EE. UU. protegidos contra la inflación. Eso implica que se espera que la inflación anual promedie alrededor del 2,2 por ciento durante 10 años.

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Es comprensible que los optimistas de la desinflación apunten a la experiencia de Japón en las últimas décadas para cuestionar el vínculo entre una tasa de dependencia creciente y la inflación. Sin embargo, es importante tener en cuenta al menos dos factores que ayudaron a Japón a mantener bajos los salarios y los precios que pueden no ser replicables en otros países envejecidos. Primero, los japoneses han permanecido en la fuerza laboral por más tiempo, lo que parece menos probable en otros países donde los jubilados parecen contentos y económicamente capaces de mantenerse al margen. En segundo lugar, Japón pudo aumentar su fuerza laboral en las últimas décadas a través de la inversión en el extranjero y la fabricación que dependía de trabajadores extranjeros; esto será políticamente menos aceptable para muchos gobiernos que preferirían reubicarse.

Más allá de la inflación, deberíamos esperar compensaciones fiscales más duras para los gobiernos. Los formuladores de políticas tendrán que elegir cada vez más entre recortar el gasto en áreas políticamente sensibles, como los programas de gastos relacionados con las personas mayores, aumentar los impuestos o aceptar déficits presupuestarios más grandes. En el actual estado polarizado de muchos países, llegar a cualquier decisión será ruidoso, por decir lo menos.

Para los mercados, estos obstáculos demográficos deberían resultar en tasas de interés relativamente más altas. Además, deberíamos esperar que los mayores costos de endeudamiento y mano de obra afecten los márgenes de ganancias. Los niveles sostenidos más altos de incertidumbre política también pueden hacer que las personas desconfíen del gasto. Así como el sentimiento alimenta los múltiplos de valoración de acciones, la inversión y el gasto más cautelosos fluirán hacia las ganancias.

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