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Buen día. Nelson Peltz, el inversionista activista, llegó ayer a una distensión con Disney y dijo que la compañía ha hecho básicamente todo lo que él quería y que “lo apoyará”. Se nos recordó esta línea, que se publicó en el FT el mes pasado:

“Él siempre comienza aplastando a la gerencia y humillándola públicamente como lo hizo hoy en CNBC. Luego, por lo general obtiene lo que quiere, en este caso, un asiento en la mesa”, dijo una segunda persona que ha trabajado con Peltz. “Eventualmente, se hace amigo de ellos”.

Solo otro día de trabajo para el Sr. Peltz. Envianos un email: [email protected] y [email protected]

información sobre la ofensiva

¿Cómo responderán las empresas a una recesión, si llega? Para una vista previa, mire los semiconductores, donde el exceso de inventario y la débil demanda han creado una fuerte caída. La respuesta no ha sido uniforme. Algunos grupos (especialmente Micron) planean reducir la producción, mientras que otros (como Samsung e Intel) están invirtiendo durante la recesión.

Así que echamos un vistazo de cerca a Intel, que, además de escalar durante una crisis de semiconductores, está tratando de sacudirse unos años pésimos. ¿Es tu enfoque una locura? ¿O deberían los inversores observar de cerca?

Aunque el dolor en el mercado de chips ha sido generalizado, se destaca el fracaso de las acciones de Intel:

Durante gran parte de su historia, Intel fue un tiburón entre los pececillos. La empresa fabrica chips lógicos para PC y servidores. Los chips lógicos procesan información y generalmente se construyen para un propósito particular, a diferencia de los chips de almacenamiento, que son más comercializados. A los compradores de chips de gama alta, especialmente en la nube, también les suelen gustar los titulares que pueden proporcionar un flujo constante de mejoras. El negocio es complicado, a menos que lo arruines.

Intel ha hecho precisamente eso. A diferencia de su principal rival, AMD, Intel diseña y fabrica sus chips, mientras que AMD envía sus planos a TSMC, la fundición taiwanesa. Desde 2013, Intel ha tropezado al menos dos veces, y posiblemente tres veces, en la fabricación de nuevos chips a tiempo.

La fabricación de chips de gama alta se puede agrupar en función de la cantidad de transistores estrechamente empaquetados: cuanto más apretados, mejor. Pero aumentar la densidad del transistor también dificulta su fabricación, ya que se acumulan los defectos. Solo se lanza un nuevo chip cuando se puede hacer bien a una escala económica. Esto, de nuevo, es difícil. Intel enfrentó retrasos con su chip de 14 nanómetros en 2013-14 y nuevamente con su chip de 10 nm en 2015. Gaurav Gupta, analista de semiconductores de Gartner y ex ingeniero de Intel, agrega:

Cuando Intel se quedó atrás [TSMC in manufacturing], también se volvió conservador, porque sus productos no eran tan buenos como los de AMD y estaban perdiendo cuota de mercado. Cuando digo conservadores, no estaban gastando para ampliar su capacidad, lo que les perjudicó más tarde.

El conservadurismo de Intel bien puede haber sido alimentado por esfuerzos anteriores para competir en chips móviles, donde $10 mil millones de inversión produjeron poco para demostrarlo.

La compañía finalmente admitió sus problemas con los chips de PC/servidor y prometió que su próxima generación de 7nm aprendería de sus fallas anteriores. Esa confianza estaba fuera de lugar. En 2020, 7nm se pospuso para este año. Mientras tanto, Intel desangró clientes a empresas que trabajaron con TMSC, que no enfrentaron ninguno de los problemas de fabricación de Intel. La cuota de mercado de AMD en PC comenzó en 2019 con un 6 %, pero alcanzó el 23 % en el segundo trimestre del año pasado, según New Street Research. Por esa época, después de décadas de recoger las sobras de su rival, AMD superó a Intel en capitalización de mercado. El dominio de Intel en los chips para servidores también se ha resquebrajado, con una participación de mercado del 99 % en 2016 que se acerca al 80 %.

Así que ahora, quemada por la falta de inversión en el pasado y los clientes desconfiados de más errores, Intel está gastando como loco. Está planificando nuevas instalaciones en Ohio, Arizona, Alemania y otros lugares de Europa. A medida que el gasto de capital se ha disparado, el flujo de caja libre se ha derrumbado:

Esto plantea dos preguntas. Primero, ¿cuánto tiempo pasará antes de que las inversiones del CEO Pat Gelsinger den sus frutos? Los ingresos están cayendo, un 32 por ciento año tras año en el cuarto trimestre. Intel también paga un dividendo considerable, alrededor de $ 6 mil millones en 2022 o tres cuartas partes de los ingresos netos. A menos que el mercado de chips demuestre ser sorprendentemente resistente o Intel reduzca sus dividendos, tendrá que pedir prestado. Y el entorno empresarial parece implacable. Gartner pronostica que los ingresos de toda la industria se reducirán un 6,5 por ciento este año, y que el exceso de chips solo se normalizará hasta bien entrado 2024:

Segundo, ¿será la recompensa lo suficientemente grande? Gelsinger ha argumentado que Intel necesita desarrollar capacidades de fundición para lograr una escala que mantenga bajos los costos. La esperanza es que el manejo de pedidos internos y externos inculque disciplina de costos y restablezca un ritmo constante de actualizaciones de chips.

Probablemente también vea la carrera mundial de chips y la cornucopia de ayuda estatal que la acompaña, como un viento de cola para sus ambiciones de fundición. Pero Joseph Moore, analista de semiconductores de Morgan Stanley (que está infraponderado en Intel), señaló que si bien depende de Intel aprovechar los subsidios estatales:

En última instancia, tiene que ser en apoyo de la oportunidad de negocio que existe. Puede aliviar la intensidad de capital de estos negocios, pero en última instancia necesita funcionar.

Intel no ha demostrado su valía en el negocio de la fundición y necesita desarrollar esa capacidad con el tiempo para que la inversión valga la pena.

En otras palabras, los subsidios son un buen impulso, pero no salvarán a Intel de otro error garrafal.

El impulso de la fundición, si se ejecuta bien (un gran si), podría ayudar a Intel a estabilizar su participación de mercado. Pero recuperar la participación perdida será más difícil y no se descartan más problemas de ejecución. Aún así, gran parte de esto ya está incluido en el precio de las acciones. Antoine Chkaiban de New Street Research ve los ingredientes de una compra de valor atractiva, argumentando que las acciones están tan deprimidas que incluso la estabilización podría ser la causa de un repunte del precio de las acciones:

Intel ha perdido mucho frente a AMD y parte de ello es irreversible. Nunca volverán a la posición dominante en la que estaban hace más de 5 años. Pero hay muchas ventajas. Las expectativas ahora son bastante conservadoras. Intel ahora está enviando por debajo de la demanda final[as PC and cloud customers work down bulging inventories]. . . Creo que hay espacio para algunos latidos en la segunda mitad del año.

Desde el punto de vista de la valoración, la acción se cotiza a 13 veces las ganancias. [that] están completamente rotos. Por el momento, los ingresos de Intel han bajado. [nearly] 40 por ciento año tras año. . . Estos negocios tienen costos fijos muy altos, por lo que cuando los ingresos colapsan, los márgenes brutos colapsan. Entonces sus ganancias están completamente rotas en este momento.

Este es el caso alcista de Intel: una buena posibilidad de rendimientos decentes, con quizás una pequeña posibilidad de rendimientos gloriosos, en caso de que las megainversiones de Gelsinger rindan grandes frutos.

Hay una lección más grande aquí. Intel se encuentra en una recesión específica de la industria que se ve agravada por fallas específicas de la empresa, pero en una recesión muchas empresas enfrentarán el mismo dilema básico: jugar a la defensiva durante el tiempo de inactividad o pasar a la ofensiva. Para compensar los errores del pasado, Intel ha pasado a la ofensiva. ¿Cuántas otras empresas harían lo mismo? (Ethan Wu)

una buena lectura

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